各国央行应继续印钞

get8686 · 发表于 2010-6-28 07:03

　　罗马先贤给我们留下一条遗训：“欲速则不达”(festina lente)，政策制定者们眼下应该铭记这一教诲。面对着庞大的财政赤字，许多人已经得出结论，认为自己应当火速实施财政紧缩政策，寄希望于这样的做法最终被证明是有利于经济扩张的。他们正确的概率有多大？我认为非常之小。而且，我们并非没有其他更优的选择。然而它这些选择有一个缺陷，那就是并非正统——唉，多少“理智”的人们宁愿要正统的衰退也不要非正统的复苏。

　　大刀阔斧的结构性财政紧缩为何能够促进复苏呢？按照哈佛大学的艾尔波托·艾莱斯那(Alberto Alesina)和西尔维亚·阿德格纳(Silvia Ardagna)在一篇著名论文中的说法，预期赤字水平的下降可以提高消费者和投资者的信心，从而拉升消费和降低利率的风险溢价。另一方面，从供给角度来看，财政紧缩可能提升劳动力、资本或企业家精神的供给。两人这篇论文的最终结论是：“基于开支削减的财政调整相比基于增税的调整更有可能降低赤字和总债务占国内生产总值的比率。另外，开支的调整相比税收的调整更不容易导致衰退。”这样的论断增加了英国新任财政大臣乔治·奥斯本(George Osborne)的勇气。

　　这一论断具有说服力吗？一个字：不。两位作者搜集了经合组织成员国1970-2007年间的数据来证明自己的观点。然而财政紧缩政策的效应要视具体环境而定。

　　财政赤字的削减必须要被私人和对外资产负债表的转变所抵消。要想让财政紧缩有利于经济扩张，净出口必须增加、私人支出必须上升或私人储蓄下降。因此，在下述环境之下，财政紧缩的效应将与当前环境下大相径庭：当其发生在一些小国，而许多大国并未同步紧缩之时；当金融部门处于健康状态，而非严重受损之时；当私人部门债务较轻，而非杠杆过高之时；当利率处于高位，而非接近于零之时；当外部需求相当旺盛，而非虚弱无力之时；当真实汇率急剧贬值，而非固定不变之时。

　　简而言之，在当前这样的时期——受金融部门的脆弱所影响的经济体占据世界经济的半壁江山(如果加上依旧虚弱的日本经济，将接近60%)、全球增长势头最强劲的中国是重商主义者、利率接近于零、企业和家庭难以获得信贷——认为尽早实施财政紧缩将被证明极具扩张效应的观点无疑是夸夸其谈。我也希望它是正确的，但我找不到太多理由去相信它。

　　由美国联邦预算问责委员会(US Committee for a Responsible Federal Budget)所进行的另一项研究分析了加拿大、丹麦、芬兰、爱尔兰和瑞典的例子。结果证明外部需求是至关重要的一点，在某些情况下大幅货币贬值也非常重要。这些成功的先例是否切合今天美国和欧盟的实际情况呢？对此我颇为怀疑。

　　不过还有另一个办法，那就是找到真正与今日形势相类似的情况。最具可比性的是20世纪30年代，无论是从受危机影响的世界经济比重，还是低利率和通缩的背景来看，都是如此。去年发表的一份研究得出了如下的结论：当时实施的财政刺激是有效的。该文继而提出，如果当时实施紧缩性财政，对经济将产生收缩效应。

　　在当前环境之下，那种对于整个发达世界协同进行财政紧缩可能被证明具有扩张效应的信念委婉说来属于乐观主义。眼下，人们不可避免地会向我提出这样的问题：备选方案是什么？如果赤字规模继续膨胀，市场将会感到恐慌，利率将会激增，债券市场将会陷入混乱。

　　对于这个问题我有两个回应。

　　第一个回应是我一周前提出的，那就是解杠杆周期在整个发达世界造成了巨大的私人部门财政盈余。除非我们能够转入总体外部盈余(新兴世界相应地出现赤字)，这些盈余现在必须投资于政府债务。这也可以解释为何一些较为安全的国家债券收益率如此之低。

　　第二个回应是：如果政府需要扩大赤字，在私人部门疲软的时候支撑起需求，他们总能够从中央银行那里借款。是的，这就是“印钞票”。这也是早在1948年疯狂激进的米尔顿·弗里德曼(Milton Friedman)提出的疯狂激进的政策建议。他的观点是，政府可以在衰退时期扩大货币供给，并在随后的繁荣时期收紧银根。

　　由于广义货币的增长和名义GDP依旧疲软，实施激进的货币扩张的理由依然非常充分，尽管并非所有地方都千篇一律。因此弗里德曼的“量化宽松”政策依然很有意义。我在向大家推荐津巴布韦总统罗伯特·加布里埃尔·穆加贝(Robert Gabriel Mugabe)的经济学吗？没有。与其他一切事物一样，重要的是具体环境。当前，我们仍是“太少的钱追逐太多的物品”。在这样的环境下，货币政策必须是激进的。当经济复苏之后，货币效应应该被收回，通过控制长期支出来实现预算盈余。在短期，存款准备金率的变化，能够抵消掉商业银行在央行存款增加对货币扩张的影响。不过在实际操作中，由于货币供给更多地受到信贷需求的推动而不是储备，这么做可能是多余的。

　　庸常之见认为，专注于开支的、大规模的和协同的结构性财政紧缩将会让千万朵私人部门繁荣之花竞相绽放。我也希望这是真的，但又不能不感到怀疑。各国政府应切记“欲速则不达”，如果他们迫不及待地争相退出刺激政策，他们(还有我们)可能很快就会后悔不已。

094 · 发表于 2010-7-12 20:26

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