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各位,还是系紧我们的安全带吧,因为股市的颠簸短期之内恐怕是不可能结束了。+ F$ o6 w7 |# _ Y# {+ {" Q
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事实很可能是恰好相反,我们在未来还将看到更多的波动,就像过去几个月所经历的那样,就像周一和周二发生的那样——周一,整个美国股市2680亿美元人间蒸发,周二,却又有2710亿美元从天而降。7 |$ a3 g1 ?8 u
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至少,廷特(Lawrence G. Tint)是持这种观点的。廷特是Quantal International的董事长,他的公司专门为机构投资者提供风险模型服务。
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: C! t2 R: Q' Y5 f$ _, a 在接受采访时,廷特预言,只要没有任何一个主要资产门类可以提供富有吸引力的长期回报,股市这种超乎寻常的高波动性局面就将一直持续下去。 t$ Z. c- V% g# e. L9 n
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在这种景况之下,股市和投资者其实就像是一对怨偶。投资者之所以还继续持有股票,并不是因为他们对股市的长期回报率多么看好,而是因为他们实在是找不到更好的选择。) n! Q. h, h9 Y$ l
! Q8 {0 ~) D7 b6 E0 K6 R5 w* a 廷特质问道:“如果一个投资者选择卖出股票,那么他又该拿钱买进什么?”相对于股市而言,唯一的一个足够大的替代选择是债市,而后者的预期真实回报率现在已经是负数。
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廷特指出,这种奇特局面造成的结果就是,支持今日股市水平的,与其说是基本面,还不如说是投资者心理。投资者的喜怒无常既已经是众所周知,今日的市场自然就“极为罕见地受到了投资者情绪波动的操控”。3 s, @9 e* h, X2 l% z
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在廷特的提醒之下,我自然想到了将今日的股市和债市拿来与历史进行比较。我借重了耶鲁大学教授席勒(Robert Shiller)的数据库,后者能够提供最早1871年以来的股市行情、企业盈利、通货膨胀和长期债券收益率等各种数据。
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1 N4 w) ~/ u" X1 p, Y 结果我发现,在过去一百四十年间,当债市的预期回报如此之低的时候,席勒计算的股市市盈率水平从来就没有达到过今天这样的高度。换言之,廷特所谓缺乏合适的股票替代品的情况,可说是史无前例的。+ a8 @1 ?: ~! k4 _
' X g9 U+ f# m) V/ n& P 事实上,在这近一个半世纪的时间当中,只有25%的时候,市盈率是要高过现在的——尽管今日的市场4月以来已经遭受了不小的打压。我们不妨来看看,在席勒计算的市盈率格外高的时候,长期利率都处于怎样的位置:
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1 f/ ~* t$ H% N* g! Z 2000年年初,市盈率处于史上最高点,当时正是互联网泡沫破灭的前夜。十年期国债收益率当时是6.7%,扣除通货膨胀因素,真实收益率3.9%。
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6 p- s8 c4 j4 R9 [: l 1929初秋,即1929年股市大崩盘的前夜,这是席勒计算出的市盈率的第二高点出现的时间。当时,长期债券的名义收益率为3.4%,考虑到那时的通货膨胀是极端低迷的,真实收益率应该接近3%。
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% c3 U1 p" p% c 相反,今天,十年期国债的真实预期回报率已经是负数。事实上,如果我们将消费者价格指数的涨幅减去的话,当前十年期国债真实收益率为-2.3%。! X0 u2 `6 z4 Z! M
4 B8 B' h. I5 Q# Z; k" _$ W/ i 这幅画面未免丑陋。9 L$ r0 S. K- u% F% W$ H$ B& p
" ? _0 Y' C/ l 如果一定要强求某种短期慰借,那也只能是,这些因素主要影响的,是市场的长期回报率。比如说,席勒版本的市盈率数字,其预测最准确的时间段是十年左右。1 Y5 b$ s0 U, L( @
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考虑到市场和投资者的情绪一样易于受到感染,或许凯恩斯的所谓“动物精神”还能够支持着市场在一段时间之内继续撑下去。
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1 x! ? |# [8 u# l- N6 Z1 i 然而,还是廷特的结论说得好:“很难想象,这个十年会不是一个令人失望的十年——无论股票还是其他资产门类的投资者都逃不过。”(子衿) |
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